三季报再次验证白酒行业复苏 年底将有更抢眼表现

三季报再次验证白酒行业复苏 年底将有更抢眼表现

在广州召开的海外经销商联谊会上,茅台集团党委书记、总经理李保芳提出,茅台仍然坚持近期和明年不考虑调整价格,更不会调高价格,2017年茅台酒市场投放量将在今年基础上增加 15%,总量大概在2.5万吨左右。

茅台明确释放信号,保证春节期间茅台供应,不会发生断货情况,但在随后的一周内,各地批价快速突破1000元关口,我们认为系经销商仍然担心旺季断货,备货情绪浓,也间接反映渠道库存水平不高。另外据草根调研,北京、上海等地麦德龙及家乐福超市,茅台生产日期基本为8月底-9月初生产,经销商团购茅台基本为9-10月份生产,侧面验证渠道低库存。从我们对茅台三季报还原情况看,推测公司截至九月底,已经发货1.9万吨,算上在手订单,已经超额完成全年打款计划。近期有消息称,公司在10月底已经完成发货2.2万吨,这意味着公司10月份单月发货3000吨,按此推算,全年发货量有望冲击2.5万吨,对应去年发货量2.1万吨,有19%的增长,超出市场最乐观预期。

并非涨价才能催化

放量也能超预期

从近期茅台密集召开的经销商会上得到的信息,公司稳价意图明显,无论是在发货节奏安排上,还是释放信号上,均指向稳价目标,出厂价不涨,终端价在1000元左右,不要偏离太多。我们认为公司的做法非常有必要,从2011年经历来看,价格快速上涨有两大风险,第一是客户群体发生变化,大众消费被挤出,第二是舆论压力加大,其他行业均低迷下茅台仍在涨价,尤其考虑到明年十九大,在此之前更需稳定;第三是渠道会从卖酒转向囤酒(2011年有些经销商说是没酒卖,其实是囤着不卖),形成公司无法控制的渠道堰塞湖。故稳价措施有其必要性。

目前市场对茅台涨价有一定预期,认为单纯靠量的增长,增速仅能维持10%左右增长,增速有限,唯有涨价才能带来业绩加速增长,再次实现量价齐升。我们认为,从公司长远发展看,短期内维持价格稳定,锁定大众消费,积极放量扩展消费群体,才是公司最近两年发展的最佳策略,且从今年发货情况来看,公司完全有能力实现20%的量增,另外可以对增量部分实行1:1的变相提价措施,叠加定制酒和系列酒的高增长,完全有能力实现真实收入20%的增速。

市场担忧过于悲观

三季报再次验证复苏

白酒板块在经历三季报短暂热情后,再度归于平静,近期路演反馈,市场对白酒板块有以下担心:1、短期认为估值偏高,空间不大,考虑估值切换也仅有10-15%空间;2、认同茅台逻辑,但股价反映最充分,对 五粮液 及老窖等品种明年改善逻辑仍然存疑;3、担心白酒复苏逻辑,认为今年白酒是反弹而非反转,是重新压了一把渠道库存,并受益上半年固定资产投资的结果,我们认为也不尽然。

我们对三个问题逐一回答:1、从目前股价看,龙头公司2017年估值都不算贵,茅台20X,五粮液15X,老窖20X,估值是在目前盈利增速下给的,若上述分析成立,茅台2016年量增20%,2017年有望更快,则业绩要上调,估值中枢也必将上移;2、茅台逻辑最顺,估值最早修复到位,五粮液的空间来自于明年公司机制到位后的业绩提升,以及顺价销售后的渠道理顺,影响估值升降趋势的不是和竞争对手相比,而是看边际的变化趋势,老窖主要看1573等高端产品放量,带动净利率提升,进而实现业绩增速超越市场一致预期;3、若是白酒好转源自于投资拉动及渠道压货,或者是茅台二季度收款政策的改变,则茅台三季报再创天量的预收账款,以及近期渠道库存的跟踪,则是对此担忧最好的回应。另外从三季报白酒行业现金流指标看,加速增长的趋势也能验证。

关于年初以来白酒公司财报增速加快的行业逻辑,我们重发茅台报告中的点评:市场始终担心的一点,终端需求是否真实,经济增速放缓及需求疲软背景下,茅台何以呈现需求爆发特征,我们认为,市场仅能看到出货量及价格的表观财务数据,对渠道库存和茅台渗透率认识不足。从我们近两年跟踪的情况看,名酒2014年底库存最高,平均有3-6个月的库存,2015年开始消化,但仍然较高,2015年底降低至3个月以内,2016年春节渠道备货不足,厂家包装遇到瓶颈,全国各地茅台断货,整体渠道库存几近清零,草根调研专卖店柜台陈列的茅台都被卖掉,可想库存水平。相对应的,过去五年间,无论是人均收入水平、货币供应量、居民消费支出等指标,均已接近翻倍,唯独茅台价格下跌20.2%,需求弹性使得茅台的渗透率大幅提升,这是过去两三年一直发生的事实,只是2015年还在消化库存,表观数据无法验证。市场有投资者认为,茅台需求是年初固定资产投资膨胀的短期推动,我们认为理由并不充分,且不论三公消费的占比已然大幅下降,不论投资拉动名酒消费有至少半年的后周期性,从三季报真实收入增速接近15%来看,便可验证茅台增长是更长的逻辑。

三季报躁动只是行情预演

年底将有更抢眼表现

白酒板块经历近3个月回调,重点个股都已进入合理估值下限,三季报看白酒基本延续前期强者恒强的趋势,在经历十月底的三季报躁动行情后,我们更加坚定之前的判断,认为白酒基本面改善斜率已经超越市场最乐观预期,近期股价只是行情的预演,在行业面临催化剂之时,股价将迎来又一波涨势,买点已现,行情不容错过。

节奏上,预计12月份及明年4月份是未来三个季度内重要时间节点:12月份是春节备货季,经销商备货意愿大幅增加,今年茅台总量有望冲击2.5万吨,12月份预计会再次进入茅台小幅涨价和快速放量阶段;4月份,各酒厂一季报逐渐披露,茅台五粮液老窖均会两位数增长,小酒厂真实生存状况有所改善,不乏有个别品种大幅好转,市场对白酒企业全年预期将再度提高。

投资标的上,继续强烈推荐白酒基本面品种, 贵州茅台 、五粮液、 泸州老窖 、 古井贡酒 。

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